现代牧业巨亏5.6亿真相：与蒙牛"相爱相杀"

　　2016年8月22日，中国最大原料奶生产商现代牧业(集团)有限公司(下称"现代牧业"，01117.HK)发布的半年报显示，受原料奶售价下跌影响，现代牧业上半年收入为25.7040亿元，同比下跌8.8%;截至6月底, 现代牧业中期由盈转亏，亏损额为5.6566亿元，而去年同期净利润为5.07亿元。

　　这是现代牧业上市以来首次发布亏损业绩。

　　颇具戏剧性的是，8月24日，现代牧业的大股东中国蒙牛乳业有限公司(下称"蒙牛乳业",02319.HK)发布2016年中报，称受联营公司现代牧业净利润由盈转亏和雅士利净利润大幅下滑影响，蒙牛乳业上半年实现净利润10.77亿元，较去年同期的13.39亿元下滑19.5%。

　≡此，蒙牛乳业总裁孙伊萍回复网易财经，称现代牧业业绩亏损拖累蒙牛乳业的业绩应该是暂时性的。

　　蒙牛乳业以25.8%的股份盘踞现代牧业大股东之位，同时蒙牛乳业还是现代牧业下游大客户之一。现代牧业首次巨亏，加上与蒙牛乳业又是"近亲"关系，引发外界各种质疑。除了受外部整体环境因素影响之外，现代牧业还遭遇了哪些不为人知的困境?

　　首次巨亏引发对赌协议质疑

　　作为国内大规模养殖奶牛的样板，现代牧业此次出现巨亏后，质疑声四起。其中，现代牧业与KKR及鼎晖投资的对赌协议，被认为是造成该公司从去年同期盈利5.07亿元到今年上半年巨亏5.65亿元的重要原因。

　　现代牧业成立于2005年9月，截止目前已在全国八省建设万头规模奶牛养殖牧场27个，奶牛存栏数近22万头，日产生鲜乳3200多吨。公司于2010年11月26日在香港联交所上市，是全球第一家以奶牛养殖资源上市的企业，也是国内规模最大的奶牛养殖及生乳供应商。

　　2008年11月，现代牧业与私募基金KKR、蒙牛乳业等公司通过增资重组成为合作伙伴。作为国内大规模养殖奶牛的样板，现代牧业此次出现巨亏后，质疑声四起。其中，现代牧业与KKR及鼎晖投资的对赌协议， 被认为是造成该公司从去年同期盈利5.07亿元到今年上半年巨亏5.65亿元的重要原因。现代牧业还被怀疑资金链将出现问题。

　　这还需追溯至现代牧业与KKR及鼎晖投资共同投资两大养殖牧场项目。

　　2015年7月6日，现代牧业公告称，以4港元/股的价格向KKR及鼎晖投资定向增发约4.77亿股，收购此前合资创办的山东商河、济南两个合资牧场的82%股权，收购总价约为19.1亿港元。交易完成后，现代牧业全资拥有上述两个牧场，KKR和鼎晖共同持有现代牧业9%股权，大股东蒙牛乳业的股比由27.92%降至25.41%。

　　根据上述交易协议，现代牧业承诺，在股票3年禁售期届满前45个交易日期间，私募持有的现代牧业股票价值低于3.08亿美元，现代牧业就必须补偿价差。同样，如果股价超过3.63亿美元，则私募也必须退回相应的差价或退回相应股份。

　　现代牧业相关负责人向网易财经解释，称公司与投资人的对赌协议属非现金形式，对赌期限至2018年。如按常规发展，完成对赌协议毫无问题，但并未想到这段期间市场会出现如此大幅波动。公司目前在与KKR等投资方谈判，不排除提前交易的可能。

　　与此同时，据中金分析师Paul Yuan关于现代牧业或与KKR重新协商牧场合同的分析报告称，母公司伸出援手的可能性以及与KKR的合同谈判，可能有助于上市公司降低亏损，提振股价。

　ˇ晖投资相关负责人向网易财经解释，称现代牧业亏损与对赌协议并无直接关系。对赌协议只是投资机构设计的一种金融工具，是在财务上的一种体现方式，本身并不存在赌，而是金融模式上的一种约定。

　　现代牧业相关负责人向网易财经表示，并非公司业绩出现问题，公司业绩其实已超预期。2016年初规划是原奶单产9.2吨-9.3吨，目前单产已达9.4吨，成本由去年的2.8元/公斤，降至现在的2.52元/公斤。从经营现金流来看，公司还有6亿多的现金。因为原奶销售遇到阶段性困难，并加大淘汰奶牛数量，奶牛的供应价值受到损失。

　　现代牧业2016年中报显示，截至6月30日，公司流动负债净额28亿元。另有担保信贷融资约人民币60亿元，不会影响即将到期的还款计划。

　　现代牧业相关负责人称，公司销售数额大，周期长，负债属正常行为，但公司的负债率一直处于46%-48%的合理范围。公司在银行已审批的信贷还有60亿元的额度未用，不存在资金链断裂的问题。

　　针对外界关于现代牧业与经销商的对赌协议会否拖累公司业绩的质疑，上述负责人解释称，公司与经销商的对赌已完成，对赌协议是按2013年-2015年的业绩实施，如经销商实现12亿元以上的销售额、3亿元以上的利润，便可以给经销商换股。

　　最终，现代牧业原有的4家大型经销商完成任务。为打造属于公司内部销售团队，现代牧业通过用上市公司6%股份将4家经销商在现代牧业销售公司所持有的45%股份进行回购。目前，销售公司已变为现代牧业全资子公司。

　　蒙牛未依约收奶成亏损主因

　　8月22日，现代牧业在香港召开业绩发布会，会上有行业分析师质疑，按现代牧业的生产及订单能力，不至于会出现大幅亏损局面。现代牧业董事长兼总裁高丽娜无奈表示，现代牧业首次亏损的根本原因，其实是蒙牛乳业未按合同完成原奶量收购。

　】竟是什么因素导致现代牧业出现巨亏?

　　现代牧业相关负责人告诉网易财经，亏损固然与2016 年上半年现代牧业因本期奶牛资产公允价值计价损失大幅增加、整体经济环境与行业环境持续下行并处于低迷期、股价不断下跌致使衍生性金融工具出现暂时性损失等因素有关，但作为现代牧业大客户之一的蒙牛乳业未按合同正常收购原奶，才是造成现代牧业亏损的根本原因。

　　8月22日，现代牧业在香港召开业绩发布会，会上有行业分析师质疑，按现代牧业的生产及订单能力，不至于会出现大幅亏损局面。现代牧业董事长兼总裁高丽娜无奈表示，现代牧业首次亏损的根本原因，其实是蒙牛乳业未按合同完成原奶量收购。

　　公开资料显示，2008年现代牧业与蒙牛乳业签订了十年战略合作协议，协议规定期间现代牧业所产70%以上的原料奶须供给蒙牛乳业。

　　知情人告诉网易财经，一个月前现代牧业在准备盈利警告报告时，便在内部提出亏损因素是蒙牛乳业未按约定完成收奶量，少收了600吨-700吨原奶。而按现代牧业与蒙牛乳业的合同约定，蒙牛乳业收奶量最低不能低于现代牧业产奶量的70%，最高可以收到100%。

　≥悉，当时现代牧业曾将报告发给中粮集团和蒙牛乳业。但如果蒙牛乳业公告违约，香港联交所便会质疑蒙牛乳业。因而现代牧业公告时，并未提及蒙牛乳业因素，只称由于供应价值的变动，受到大包粉的冲击造成亏损。

　～方艾格分析师刘志刚告诉网易财经，包括大包粉在内的进口原料奶粉和国产原料奶粉的价格走势趋同，但国外奶牛养殖成本低，生产奶粉的原奶成本自然就低，国产奶粉与进口奶粉相比价格不具优势。

　　最近的数据显示，进口大包粉每吨到岸价为1.8万元，而我国原奶每吨3500元左右，折合成大包粉相当于每吨2.8万元，这一价格基本不能覆盖成本。

　　鉴于进口大包粉价格更便宜，蒙牛乳业由使用原奶加工产品，改为使用奶粉。作为蒙牛原料奶供应商的现代牧业因此受到影响。

　　知情人告诉网易财经，蒙牛乳业高层对此次未按合同完成现代牧业收奶量并不知情，问题出在蒙牛乳业奶源公司。在这段困难时期，蒙牛奶源公司将同等比例的客户均砍掉，但并未涉及散户。而作为关联的大型供应商企业,现代牧业的业绩出问题，肯定会拖累蒙牛乳业的业绩。

　　目前，蒙牛乳业的收奶量只占现代牧业原奶总产量的48%。除蒙牛乳业外，现代牧业的原奶采购商还有雀巢、新希望、君乐宝、和平乳业等乳品企业。

　≥知情人透露，蒙牛乳业在现代牧业所占25.8%股份比较尴尬，既是大股东，又不是控股股东。为解决与蒙牛乳业之间尴尬的合作关系，现代牧业不排除未来会与蒙牛乳业进行更深层的合作。中粮集团领导曾有意向，让蒙牛乳业与现代牧业走到一起。

　　蒙牛乳业公共事务部回复网易财经称，现代牧业是蒙牛乳业单一最大的原奶供应商，去年蒙牛乳业从投资现代牧业的股权收益录得1.37亿元。从目前原奶收购量来看，蒙牛乳业已加大对现代牧业的收购量。未来将彼此将在上游业务保持合作，同时强化下游的协调，合理解决在某些业务上的竞争局面。

　　杀牛倒奶负面效应显现

　　高丽娜曾公开表示，下游销售没有出口，在原奶卖不出去时，企业只能倒奶杀牛。现代牧业相关负责人告诉网易财经，公司在2016年上半年淘汰了一大批奶牛，下半年应该不会继续淘汰。淘汰奶牛的后果，便是直接导致产能大幅下降。

　　现代牧业虽是国内最大规模的原奶供应商，但业绩增长受制于下游采购商，一旦采购商订单变化，随即便影响现代牧业的整体效益。受外界因素及下游采购商影响，现代牧业出现亏损似乎并不奇怪。

　　受制于下游影响，一段时期内上游原奶供应商的日子并不好过。如前所述，我国奶业本轮经济周期在进口大包粉冲击之下，奶价快速下跌，亏损从散户蔓延到大型规模化牧场。

　　目前，多数上游奶牛养殖企业为减少损失，都采取限产并加大奶牛的淘汰速度，将低产能奶牛减少存栏量。此前，高丽娜曾在公开场合表示，国外乳业上游成本低，都有国家补贴，所以能够以极低的价格向中国销售产品。我国此前鼓励大规模牧场，在养殖和土地方面给予的支持较大，但下游销售没有出口，在原奶卖不出去时，企业只能倒奶杀牛。

　　现代牧业相关负责人告诉网易财经，公司在2016年上半年淘汰了一大批奶牛，下半年应该不会继续淘汰。淘汰奶牛的后果，便是直接导致产能大幅下降。

　　刘志刚向网易财经解释称，本轮奶牛养殖业的寒潮，起因要追溯到2012年末至2013年初，中国奶牛养殖受疫情影响，存栏量下降，产奶量降低。2013年下半年又出现恒天然肉毒杆菌乌龙事件，一时间国内乳制品加工业严重缺奶，出现奶荒，国内外原奶价格均暴涨，奶牛养殖效益大幅提高。

　　乳业专家王丁棉曾建议，现阶段国家应进行政策引导，以拉动国内鲜奶生产和消费。比如采取税收补贴的方式，对使用还原乳的企业实施更高的赋税，用多出来的税收补贴使用国产奶源的企业，促使更多企业使用国产原奶作为原料生产产品。

　　曾有业内专家指出，一旦上游的养殖业大面积破产，奶牛数量锐减，再恢复就非常困难。中国的奶源不能完全依靠国外，否则中国乳业安全和稳定就会受到挑战。

　≡于以养殖业为主业的现代牧业来说，为扭转业绩下滑，其已尝试从原奶供应商向产品品牌商转变，逐渐推出新产品。现代牧业相关负责人告诉网易财经，公司正在着力开拓下游业务，重新梳理渠道构架，未来不会再只依靠上游奶牛养殖的成绩。